一年暴赚50亿的“中国版可口可乐”赴港上市，是否会走达利食品的老路？

外汇天眼APP讯 : 4月底，农夫山泉在港交所交表，预计募资范围 在10亿美元，中金公司及摩根士丹利担负 联席保荐人。由于很多招股信息暂未披露，本篇将主要从基本面情况及行业比较 角度展开，看看农夫山泉具体业务情况。

一、基本面情况：教科书式的快消成长 路径

从1997年农夫山泉第一款包装饮用水上市，而后  陆陆续续在饮料行业推出众多爆款产品  ，农夫山泉一路登顶成为饮料王者，其成长 路径异常 值得存眷 。快消品公司的营收增长主要是来自于两部分  ，一是产品  ，抓住潮流  ，赓续 推陈出新，打造“爆品”，增加SKU的供给  ；二是渠道，将产品  铺到天涯海角每个消费者能接触到的处所 。

1、多品牌成长 ，包装水为主

从产品  种类上看，目前农夫山泉的主要产品  类别有四种，分别  是包装饮用水、茶饮料、功能  饮料及果汁饮料。包装饮用水为主营业务，近三年的营收占比在60%左右。就一个包装水，农夫山泉都能出品多个SK（库存保有单位  ）：除了小包装外，也推出了中年夜 规格的家庭饮用水，同时也针对不合  人群推出了不合  的水产品  ，如适合婴幼儿的引用天然水、运动场景的天然矿泉水、针对高规格会议及宴会活动的玻璃瓶装天然矿泉水，还有针对中老年人的富含锂元素的天然矿泉水等等，客户群体逐步被打开。

其他饮料产品  的成长 ，农夫山泉几乎都抓住了消费潮流  ，东方树叶对应的是“低糖、无糖潮流  ”，维他命水抓住的是“养生潮”，NFC果汁对应的是“天然健康”，而2019年农夫山泉开始结构 咖啡及卵白 饮料，推出了首款咖啡产品  “炭仌（bing） ”及首款植物酸奶，同样是踩准了咖啡浪潮的兴起与植物奶潮流  。

从各产品  的营收及毛利来看，主营的包装饮用水产品  营收占比约在60%，其次是功能  饮料产品  及茶饮料产品  ，而包含 咖啡、苏取水 饮料、植物酸奶产品  及农产品  在内的其他产品  还在孵化中，营收占比几乎可以忽略不计。从毛利来看，包装水及茶饮料的毛利高达60%左右，其次是功能  饮料，毛利也高达50%左右。

2、渠道为王，铺货到天涯海角

工厂  的选址及渠道就异常 症结 。农夫山泉在全国总共有十年夜 水源，几乎遍布器械 南北中，农夫山泉在水源邻近 建立生产基地，同时生产包装饮用水及饮料产品  。

而在渠道上，农夫山泉主要以经销成长 为主，通过经销商进行分销产品  ，近三年经销商收益占比在95%左右。

截至2019年底，农夫山泉总共有4280名合作经销商，笼罩 全国省市及县级行政区域，同时农夫山泉不依赖于任何单一经销商，任何经销商产生  的收益都不跨越 总收益的1%。这四千多名经销商笼罩 了全国237万个以上的终端零售网点，其中有187万个零售网点位于三线及三线城市以下，尽可能地将产品  铺向全国的角角落落，尤其是下沉市场。在经销商治理 上，农夫山泉同样异常 强势，采取 先款后货的方法 ，通常不接受经销商的退款。同时通过自有的NCP系统治理 经销商及终端零售门店，掌握并剖析 经销商的库存情况，防止库存积压。

通过赓续 推出新品，拓宽产品  线，加上毫不吝  啬的进行营销投入，仅2019年，农夫山泉在告白 及促销上的开支就高达12.2亿元，销售费用高达58.2亿，将“农夫山泉好水”、“神奇的东方树叶”等朗朗上口的告白 灌注贯注 进消费者脑里，同时铺货到消费者能接触到的角角落落。产品  与渠道加持下，农夫山泉的营收也一路向上，2019年营收高达240亿元，2017-2019年，复合年增长率高达17.19%，远超行业成长 水平。

从基本面上看，农夫山泉被称为 “中国版的可口可乐”。然则 ，此前同样享受“中国版雀巢”达利食品，在上市五年至今，估值已经跌下神坛，近年来营收增速显著放缓，未来农夫山泉会走上达利食品的老路吗？

二、“中国版雀巢”达利食品是如何从神坛跌落的？

1、同样的教科书式的快消成长 路径

2015年11月底，达利食品上岸 港交所。此次达利食品刊行 16.9亿股，每股发售价定为5.25港元，募集资金净额为86.46亿港元，市值在700多亿港元，一举挤进港股食品饮料公司头部列表，其开创 人及实控人许世辉家族财富也瞬间暴增。

跟现在的农夫山泉一样，其时 达利食品的基本面也十分优秀，营收坚持 在高增速水平，净利润也在年夜 幅增长。公司在2012-2015年，营收从108.35亿增长到169.09亿，营收复合年增长在16%左右，净利润也从2012年的6.93亿增加到2016年的31.37亿，步入增长快车道。然则 好景不长，2016年以后，营收增速开始跌落，2017年由于推出了新品豆本豆，营收增速突然冲上来了，然则 2018年以后又失落 下去了。

其实达利食品也复合“教科书式的快消成长 路径”，结构 丰富  的产品  线以及具有强年夜 的渠道掌控力。在产品  线上，达利食品有着极其丰富  的核心品类，从2002年-2018年，推出了异常 多消费者耳熟能详的零食品牌，如达利园糕点、可比克薯片、好吃点饼干、和其正凉茶等等……多品牌的成长 造就了达利食品此前的高增速。

而在渠道上，达利食品同样具有强管控能力，首先是遍地开花的工厂  结构 ，其在全国结构 了近20个生产基地，每个工厂  均临近经销商或终端市场。达利食品在全国省市及年夜 部分  县区都拥有经销商，且与经销商的合作关系十分稳定，年夜 部分  的合作时间都在5年以上。截至2019年底，达利的经销商跨越 5400名，年夜 约拥有两百万个销售点。

同样是一样的结构 ，一样的打法，推产品  ，增加SKU供给  ，布渠道，将产品  铺到天涯海角每个消费者能接触到的处所 。为什么达利食品最后却跌落了神坛？

2、成也多品类，败也多品类，其实是成长 模式的问题

靠着多品类，达利食品一路造诣 零食王国。从这些年上线的产品  我们发明 ，达利基本上是以3-4年为周期，上线一个王牌产品  作为其营收增长的发念头 。这一点又跟其他的食品饮料公司不一  样，以旺旺为例，旺旺是以赓续 更新原有产品  来推出的新品，比如  说从旺旺仙贝到旺旺米饼再到旺旺厚烧海苔，这都属于米果类产品  ；而达利是在更新原有产品  的同时，选择跨品类推出新品，比如  说2003年推出可比克薯片进军薯片膨化食品领域，2004年推出好吃点饼干进军饼干领域。

这样的一个利益 就是，在旧的品类增速放缓时，新品类的推出能继续拉动整个公司的营收增长。2013年推出的功能  饮料乐虎，就迅速把饮料板块的营收增长提升到了20%以上，为公司的整体营收做出巨年夜 进献 ；2017年推出的豆本豆也对饮料板块的营收增长做出了极年夜 的进献 。

然则 这样也有明显的弊病 。一旦新品类推出的时间放缓，或者旧品类失落 队，就会对整个公司的营收造成异常 年夜 的袭击 。而之前的旧品类，成长 到今天来看，要想继续往上走是很难的。达利食品这些年来的成长 模式一直都是复 制敌手 产品  ，以更低的价格切入市场。从2002年开始，公司推出了达利园蛋黄派，直接对标的是韩国的好丽友。昔时 好丽友派在全国掀起一股“派”的热潮，然而由于订价 过高，让许多消费者望而却步。而达利推出的达利园蛋黄派订价 仅为好丽友的三分之一，迅速占领了市场。

这个模式在今天来看，已经不那么好用了。首先是随着消费水平的提高，当前已经很少有人买不起一个“好丽友”了。就算是下沉市场，人们对于零食的选择也越来越多。同时随着进口食品关税的下降，越来越多达利食品对标的商品，在价格上也越来越有优势，导致达利食品旗下产品  的市场空间也就越来越小。其次，消费潮流  以及有所转变 ，尤其是近年来“低糖、低脂、健康饮食”的潮流  下，越来越多的传统零食以及不那么受待见了，消费者更偏好那些“健康”的零食产品  ，谁最先推出，谁就能领先抢占市场，并且 近年来随着知识产权意识的觉醒，消费者对“山寨”产品  的也逐渐丧失好感度。

近年来随着企业的成长 ，国产品  牌的崛起，中国消费者的“国产意识”也越来越重，中国的企业也加倍 理解 了品牌的重要意义。正如安踏开创 人兼董事长曾经所说“不做中国的耐克，要做世界的安踏”，体现得越来越多的是品牌自信力。无论是哪一行，未来被冠以“中国版的XX”肯定会越来越少，相较于“山寨”的投机行为，或许打造国货、国潮品牌，创造  有竞争力的产品  在短时间内支付 的成本更多，路径也更艰难，然则 从久远 成长 路线来看，这才是企业产品  长青之路。就如人民日报评论所说，国货崛起靠自立，搭人便车路难通，要想成为“世界的XX”，还得靠自己。

山寨的路子越来越难走，叠加其他因素影响，达利食品的成长 越来越难。2017年-2019年，达利食品的营收复合年增长率仅不到4%。那么农夫山泉会走上达利食品的老路子吗？

三、农夫山泉会走上达利食品的老路子吗？

1、品类成长 模式明显区别

从产品  品类来看，跟达利食品明显不合  的是，农夫山泉的成长 路径是年夜 单品路线，以包装饮用水为主。达利食品成长 的是多品类，各类食品饮料的营收占比都没有跨越 30%，而农夫山泉仅包装水一个品类的营收占比就高达60%。

其实年夜 单品的成长 是有明显短板的，前文也有提到，多品类的成长 模式中，在旧的品类增速放缓时，新品类的推出能继续拉动整个公司的营收增长，而年夜 单品的成长 就没有那么容易了，市场就是这么年夜 ，增速相对稳定，要想继续在包装水上坚持 十几个点的增速其实并不简单，这也是农夫山泉一个潜在的风险点，究竟 包装水的占比实在太重了。

今年1月份，疑似农夫山泉夜毁武夷山国度 公园林区就引起了异常 年夜 的争议，虽然最后的查询拜访 结果显示，农夫山泉的取水点并不在武夷山国度 公园范围  内，然则 其时 还是引起了舆论激烈的讨论。实际上，农夫山泉的水源地危机很久以前就涌现 过，如2009年，核心的千岛湖水源被指不适合饮用，只适用于工业用水；2013年水中涌现 黑色不明物；同年丹江口水源地被指“垃圾围城”；2018年欲在新西兰购买 水源地但遭万人抵 制……水源地危机确实是不克不及 忽视的风险点。

不过  ，在其他品类的成长 上，农夫山泉是远远优于达利食品的。跟达利食品的“山寨”模式明显区别，农夫山泉几乎都抓住了消费潮流  ，东方树叶对应的是“低糖、无糖潮流  ”，维他命水抓住的是“养生潮”，NFC果汁对应的是“天然健康”……而19年农夫山泉开始结构 咖啡及卵白 饮料，推出了首款咖啡产品  “炭仌（bing） ”及首款植物酸奶，同样是踩准了咖啡浪潮的兴起与植物奶潮流  。从久远 成长 的路径来看，农夫山泉是明显区别于达利食品的。

然则 ，两者间还是有着明显的相似点，比如  值得注意的是治理 层持股同样集中。

2、治理 层持股同样集中

农夫山泉的招股资料显示，截至招股日，公司实控人兼董事长钟睒睒持有公司87.4472%的权益，其中包含 17.8634%的直接权益与透过养生堂持有的69.5839%的间接权益

而达利食品的实控人兼董事长许世辉家族的控股权也极度集中，持股比例达85%。陈女士及许女士分别  为许世辉的妻子、女儿。CDH Delicacy背后主要是鼎晖资本。依据 万得最新的持股数据来看，许世辉家族的Divine Foods 仍持有达利食品85%的股份。

股权集中并不是什么坏事，尤其是在面对公司较年夜 决策时，治理 层可以拥有绝对的话语权，决策也更具有效率。不过  股权的过度集中，其他小股东的制约作用减弱，而选择上市会面临更多来自"大众及证监会的监督，对企业经营治理 也有一定的利益 。

然则 无论是钟睒睒还是许世辉，都已经是六十多岁的老人了，不久后退休，集团的决策治理 都邑 落在“企二代”的身上，未来的成长 路线也难说。现在娃哈哈集团的继承人，宗庆后的独生女儿宗馥莉在继承治理 哇哈哈不也涌现 了诸多问题么。