化妆品行业中期策略：内外因促行业竞争加剧，期待国货积极突围

（申报 出品方/作者：光年夜 证券，孙未未、朱洁宇）
1 行情/估值：年初以来化妆品板块估值下行

行情回顾
化妆品行业2022年1月1日~2022年5月19日累计下跌3.06%、跑赢沪深300指数15.98PCT。从行业代表公 司来看，13家代表公司2022年初至今均为下跌，其中跌幅位居前三位的分别  为青松股份、名臣健康、丽 人丽妆，分别  下跌47.74%、40.85%、37.78%；跌幅位居后三位的分别  为珀莱雅、贝泰妮、华熙生物， 分别  下跌7.22%、10.70%、19.27%。
估值回顾
2022年以来化妆品行业代表公司估值均涌现  下行。分子行业来看，美妆品牌商公司19年初以来的历史估 值（PE TTM）均值为82倍、个护品牌商公司历史均值为66倍、代运营商历史均值为46倍、原料及制造 商历史均值为18倍。当前（2022年05月19日）美妆公司、个护公司、代运营商估值水平（PE TTM）分 别为51倍、56倍、20倍，估值均低于历史平均水平（原料及制造商PE TTM为负值）。
2 行业业绩：22Q1疫情下美妆品牌商表示 不俗

2.1 行业总览：21年较19年收入+35%、归母净利润-4%
21年行业收入已跨越 19年同期。我们统计了化妆品分属于4个子行业的12家上市公司，2021年化妆品行 业营业收入为399.65亿元、同比增长17.72%、较2019年增长35.11%；归母净利润为35.16亿元、同比下 滑16.15%、较2019年下滑4.30%，归母净利润较2020年、2019年均为下滑，主要受到制造商青松股份 亏损影响。
2.2 子行业剖析 ：22Q1美妆品牌商收入同比+24%、增速领先
22Q1美妆品牌商收入增速亮眼。21年美妆品牌商、个护公司同比均实现增长，代运营公司、制造商公司 同比均为下滑。另外，除代运营公司外，其余子行业21年收入均恢复并跨越 19年水平。22Q1子行业中美 妆品牌商表示 较为突出、收入同比+24.20%，其中华熙生物、贝泰妮、珀莱雅、水羊股份增长亮眼，分 别同比+61.57%、+59.32%、+38.53%、+27.96%；其他子行业代运营公司、制造商公司、个护公司收 入分别  同比+0.34%、-1.26%、-24.29%。
3 中期策略：内外因促行业竞争加剧，期待国货积极突围

3.1 短期存眷 “618”年夜 促表示
3~4月化妆品零售额受疫情拖累同比均为下滑
3~4月化妆品作为典范 可选品类零售受到疫情影响。3月中下旬以来国内疫情重复 、尤其是上海、北京等 一二线城市，化妆品品牌商线下门店以及物流发货均受到晦气 影响。社零方面，2022年1~2月化妆品零售 额同比增长7.00%、增速较2021年12月的2.50%提升4.50PCT，但3月、4月单月分别  同比下滑6.30%、 22.30%。
4~5月通常为销售淡季，预计疫情对全年影响有限
4~5月疫情影响相对有限。线上表示 方面，依据 萝卜投资，2022年3月、4月淘系平台美容护理细分类目 销售额单月同比均为下滑，美容护肤/美体/精油、彩妆/香水/美妆对象 、美发护发/假发、美容美体仪器4 月销售额分别  同比-16.78%、-35.01%、-5.66%、-21.21%。从2021年1~12月各月销售额来看，3月、6 月、11月因有电商年夜 促刺激销售额相对偏高，而其他月份往往为销售淡季。
3.2 行业范围 连续 增长，赛道维持高景气
21~25年预计行业范围 年复合增速为11%
化妆品行业维持高景气。依据 Euromonitor统计，2021年我国化妆品行业市场范围 为5879.42亿元， 2006~2021年年复合增速为10.66%，预计2025年市场范围 将达到  9076.08亿元，2021~2025年年复合增 速为11.47%。我国化妆品人均消费金额与蓬勃 国度 仍有较年夜 差距，未来存在较年夜 的提升空间。2021年我 国化妆品人均消费金额为62美元，而日本、韩国、美国分别  为306美元、270美元、279美元。
3.3 消费者画像：Y世代为主、Z世代崛起
护肤市场：Z世代护肤频率更高、偏好国货品牌
Z世代相较Y世代更偏好国产护肤品牌。从消费者行为习惯来看，Z世代更注重自我满足，在生活中表示  的更“精致”，依据 TalkingData，86.50%的Z世代具有护肤习惯、比Y世代略高0.70PCT；53.70%的Z 世代每天都邑 护肤、比Y世代高2.40PCT。从品牌选择来看，Z世代更偏好国产品  牌、80.60%的消费者的 品牌选择倾向于国货，而Y世代更倾向于欧美品牌。
彩妆市场：Y世代的化妆频率更高、偏好欧美品牌
Y世代相较Z世代倾向欧美彩妆品牌。Y世代与Z世代有化妆习惯的人群比例较为接近、均在38%左右，但 Y世代中基本每天都化妆的群体占比为38.90%、远凌驾 Z世代12.00PCT，每周有3~5天化妆的群体占比为 42.10%、高于Z世代5.00PCT，因此Y世代整体的化妆频率要高于Z世代。在彩妆品牌选择方面，Z世代更 倾向于国货品牌、有80.40%的群体表示  品牌选择倾向于国产品  牌，相比之下，Y世代倾向于欧美品牌。
3.4 多部律例 出台，行业监管趋严
2021年以来多部律例 出台
2021年以来关于化妆品的多部律例 文件出台，行业成长 日趋规范。监管政策的发力点包含 产品  的平安 性、 功能 宣称的真实性、网络市场秩序、对特定类型产品  的规范等，从而引导企业乃至整个行业加倍 重视研 发、注重提升自身产品  品质，进而增进 整个行业的高品质健康成长 。（申报 来源：未来智库）
3.5 国际年夜 牌仍占优，国货替代趋势兴起
21~25年高端美妆增速快于年夜 众美妆
近年来高端美妆增速连续 跑赢年夜 众美妆。2021年高端美妆和年夜 众美妆市场范围 占比分别  为37.80%、 52.54%，依据 Euromonitor，预计2021~2025年高端和年夜 众美妆市场范围 的年复合增速分别  为18.32%、 6.70%，未来高端美妆占比将进一步提升，到2025年高端美妆市场范围 占比将达到  48.00%。
护肤：21~25年行业范围 年复合增速为13%
护肤品市场增长态势良好。依据 Euromonitor，2021年我国护肤品行业市场范围 为3095.96亿元， 2006~2021年年复合增速为12.08%，预计2025年市场范围 将达到  5050.13亿元，2021~2025年年复合增 速为13.01%。人均支出方面，2021年我国护肤品人均消费金额为33美元、相对偏低，而日本、韩国、 美国分别  为136美元、128美元、66美元。
彩妆：21~25年行业范围 年复合增速为15%
21~25年我国彩妆市场增速快于护肤。依据 Euromonitor，2021年我国彩妆行业市场范围 为705.51亿元， 2006~2021年年复合增速为13.99%，预计2025年市场范围 将达到  1215.51亿元，2021~2025年年复合增 速为14.57%。人均支出方面，2021年我国彩妆行业人均消费金额为8美元、相对较低，而日本、韩国、 美国分别  为50美元、42美元、43美元。
洗护：全球小我 洗护电商范围 预计2023年达到  1816亿美元
消费升级下洗护需求走向高端化、细分化。传统基础清洁洗护产品  功能  较为单一，随着生活品质的提升， 更多消费者开始重视洗护产品  功能  的多样化，产生  了进阶版的护发诉求，因此高端洗护市场涌现  出较年夜  的成长 潜力。依据 艾媒咨询，全球小我 洗护电商市场范围 巨年夜 且稳定增长，预计到2023年底销售额将达 1816亿美元。
3.6 护肤趋势：需求细分，功能 护肤等多个概念兴起
趋势1：功能 护肤备受存眷
随着消费者护肤科学意识提升，功能 护肤备受存眷 。依据 艾瑞咨询，2020年我国功能 性护肤市场范围 为 231亿元，预计2020年~2025年年复合增速为18.60%（快于基础面部护肤市场增速9.74%），功能 性护 肤的渗透率将由2020年的8.21%提升至2025年的11.64%。功能 护肤趋势通常涉及两个偏向 ：一是定位 敏感肌的护肤品，常见品牌如薇诺娜、理肤泉等；二是追求成分的有效性，常见品牌如润百颜、夸迪等。
趋势2：医美术后修复存眷 度提升
近年来随着医美市场增长、皮肤修护需求上升，医用敷料的存眷 度逐渐提升。依据 弗若斯特沙利文， 2021年我国医用敷料市场范围 为259亿元，2017~2021年年复合增速为40.22%，预计2027年市场范围 将 达到  979亿元,2022~2027年年复合增速为23.05%。2021年我国医用敷料前五年夜 市场介入 者市场份额合计 为26.50%、行业竞争格局  较为疏散 。
趋势3：纯净美妆概念兴起
多家巨头结构 纯净美妆。随同 着疫情下“戴口罩”这一日常场景的涌现 及现代生活压力、环境污染加剧 等问题，追求精简护肤、成分温和天然的纯净美妆（Clean Beauty）等新兴概念涌现 并流行起来，该护 肤趋势最初在美洲兴起。多家巨头重视对纯净美妆概念的新生品牌收购结构 ，例如资生堂2019年以8.50 亿美元高额收购的美国北土小众品牌醉象、韩国第二年夜 化妆品集团LG于2020年收购纯净美妆品牌霏丝佳。
3.7 线上渠道继续占优，内容至上、自播成新增长点
16~21年线上渠道快速增长，线下占比下降
化妆品线上消费快速增长，而线下的商超渠道占比下滑较为明显。依据 Euromonitor，我国化妆品市场 线上渠道零售额占比由2016年的31.90%快速提升至2021年的43.90%；线下渠道占比则由2016年 67.90%下降至2021年56.00%。2021年线下主要销售渠道中商超、健康美容专卖店、百货占比分别  为 17.40%、17.70%、17.00%，其中商超渠道占比从2016年的26.90%下降到2021年的17.40%、下滑幅度 较年夜 。
4 投资剖析 ：“618”年夜 增进 行时，Q2销售有望提振

化妆品行业
我们维持前期不雅 点，行业监管趋严、国际品牌加年夜 结构 、渠道端受疫情影响销售承压致行业竞争继续加剧， 从年报一季报来看品牌商端仍涌现  销售费用率连续 上行的趋势，渠道的多元化变革  进行中、电商平台新秀 崛起，品牌仍面临不进则退的局面。同时，消费者需求细分化和国潮崛起的趋势继续存在，继续存眷 国内 品牌在竞争核心要素产品  力上的塑造和连续 突破。
5 重点公司剖析

5.1 珀莱雅
公司为国产化妆品品牌代表，旗下拥有珀莱雅、悦芙媞、彩棠、INSBAHA、CORRECTORS等品牌，笼罩 护 肤、彩妆、高功能 护肤等美妆领域。公司2021年实现营业收入46.33亿元、同比增长23.47%，归母净利润 5.76亿元、同比增长21.03%。22Q1公司实现营业收入12.54亿元、同比增长38.53%，归母净利润1.58亿元、 同比增长44.16%。
5.2 贝泰妮
公司是以“薇诺娜”品牌为核心，专注于应用纯天然的植物活性成分提供温和、专业的皮肤护理产品  ，重 点针对敏感性肌肤，在产品  销售渠道上与互联网深度融合的专业化妆品生产企业。公司2021年实现营业收 入40.22亿元、同比增长52.57%，归母净利润8.63亿元、同比增长58.77%超预期。22Q1实现营业收入8.09 亿元、同比增长59.32%，归母净利润1.46亿元、同比增长85.74%。
5.3 上海家化
公司主要从事护肤、个护家清、母婴产品  的研发、生产和销售，主要品牌包含 佰草集、玉泽、高夫、美加 净、典萃、双妹、启初、汤美星、六神、家安等，以及合作品牌包含 片仔癀（口腔护理）、艾禾美、芳芯、 碧缇丝。公司2021年实现营业收入76.46亿元、同比增长8.73%，归母净利润6.49亿元、同比增长50.92%。 22Q1公司实现营业收入21.17亿元、同比增长0.11%，归母净利润1.99亿元、同比增长17.81%。
5.4 水羊股份
公司主要从事化妆品的研发、生产与销售，产品  品牌主要包含 御泥坊、小迷糊、 年夜 水滴、御MEN、花瑶花、 VAA、HPH等，以自主品牌为核心，自主品牌与署理 品牌双业务驱动。2021年公司实现营业收入50.10亿元、 同比增长34.86%，归母净利润2.36亿元、同比增长68.54%，扣除股份支付影响后归母净利润同比增长 81%、杀青 股权激励目标。22Q1公司实现营业收入10.46亿元、同比增长27.96%，归母净利润4158万元、 同比增长36.10%，扣除股份支付影响后，22Q1归母净利润同比增51%。
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精选申报 来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站

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